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央行的货币政策变了吗?关涛:没那么快 换手率选股

时间:2021-02-27 22:14:56作者:佚名

今年上半年,央行的货币政策发生了明显变化。考虑到疫情对经济的影响,今年前四个月,央行采取了更宽松的货币政策,降低RRR和降息等常规措施都在市场预期之内。4月初,它将超额准备金利率下调至0.35%,这让债券市场的投资者产生了想象。然而,在此之后,央行的宽松努力放缓了。进入5月后,货币政策重点转向打击资金闲置套利,资本利率中心被解除。通过100亿的逆回购操作,保持利率不变,向市场释放鹰派信号。

货币政策变了吗?市场预期变了?债务牛不可持续?2008年到年中,市场情绪有些混乱。

事实上,6月初,央行直接向实体经济打造了两大货币政策工具:普惠小微企业贷款展期支持工具和普惠小微企业信贷支持计划,分别提供400亿元再融资资金和4000亿元再融资资金。6月底,央行下调再融资和再贴现利率0.25个百分点。稳中略有松的货币政策基调没有改变,但“直接”和“精准”成了更重要的问题。除了抗击疫情,可持续发展、结构改革和风险防范也是货币政策的重要考虑因素。

央行货币政策委员会第二季度例会的货币政策声明有什么区别?这是否意味着货币政策的转变?经过5月以来的强劲去杠杆化,债务牛是否不可持续?如何引导资金进入长期债券市场?强劲的经济反弹结束了吗?对话“首席对策”——中银国际证券全球首席经济学家管涛

管涛的主要观点:货币政策没有改变,常规货币和创新货币交替使用,创造可持续发展空间;刺激政策预期过高,导致债券市场波动明显。债券市场短期利率大幅下降,但长期利率变化不大。要进一步引导资金投向长期利率市场,以满足适度引导债券利率下行的要求;V型反弹仍未结束,中国经济仍有修复空间,股市处于右手交易初期

货币政策没有实质性的转变来为未来留出空间

第一财经:关经理您好,非常感谢您接受我们首席对策官的专访。在央行货币政策委员会第二季度例会上,一些关于货币政策的说法与第一季度有很大不同,尤其是把支持实体经济复苏和可持续发展放在了更重要的位置,这并不意味着我们整个货币政策已经开始转向?

管涛:我认为第二季度会议的货币政策调整不应该改变。首先,我认为刚刚召开的两会刚刚定下基调,稳健的货币政策应该更加灵活适度。那么,一个是广义货币供应量和社会福利的增长要明显高于去年,另一个是创新货币政策工具,直接到达实体经济。二是加大对稳定企业的资金支持。这几项措施刚在两会安排好,然后货币政策转移就开始了,太快了。我觉得这个应该还在实施过程中。所以,其实我们看到央行发布了降低再融资和再贴现利率的消息,是用一些有针对性的货币政策工具调动银行信贷支持力量的积极性,所以还在实施过程中。另外,我们可以看到,柯强总理在NPC和CPPCC的新闻发布会上说,这一大规模的政策得到了大力支持,他还强调,我们这次的政策还有空间。无论是财政、货币还是社保政策,都有政策储备。如果以后有大的变化,还是可以果断出手的。第三,我们可以看到,没有免费的午餐,任何政策都是有利有弊的。然后,为了支持企业恢复生产,我们前期的抗疫工作保持了市场流动性的合理充裕,引导市场利率下降,对实体经济起到了支撑作用,但也存在一定偏差。那么打击资金闲置套利也是金融更好服务实体经济的一个重要方面,还有很多工作要做。

传统货币政策和创新货币政策将交替使用

CBN:你刚才提到6月30日降低了再融资和再贴现的利率。我们可以看到,6月初,央行还推出了两种直接货币工具。放眼下半年,降息、降准等这种相对宽松的行动,会与这些更倾向于直接精准滴灌的政策有什么样的协调?

关涛:我觉得应该互换使用。首先,用中国的话说,在主要经济体中,少数货币政策还是处于正常状态。存款准备金政策和利率政策,以及我们的资产负债表,都有一定的调整和操作空间。第二种真正的货币政策总体上是总量政策,但我们现在面临的很多问题是结构性问题,需要创新货币政策工具,引导资金进入实体经济,避免其空转,甚至酝酿新的金融风险,因此要创新货币政策工具来解决这个问题。那么第三种疫情就更特殊了,因为它给实体经济的运行带来了巨大的冲击,造成了经济的阶段性停工。然后我们看到企业和家庭都遇到了一些困难。在这种情况下,更好的解决方案是财政政策和金融政策的对接问题。其实你刚才提到的6月初推出的两项货币政策工具创新其实属于这方面的一次尝试。如何通过央行提供一些低成本的融资让银行其实在防疫工作中,央行和金融也有一些合作。比如央行3000亿专项抗疫贷款中,抗疫贷款实际上有财政利息补贴,可以将融资成本降低一半。事实上,中国在财政货币政策协调方面也有自己的探索和实践。

央行进一步加强市场引导和沟通,避免不必要的波动

第一财经:央行是否需要强化一些市场预期来指导这项工作?

关涛:我觉得这方面真的很重要。事实上,加强央行货币政策与市场的沟通应该说是2008年危机后央行货币政策操作的重要创新。然后,中国人民银行的话也在货币政策转型和推进现代中央银行体系建设方面进行了有益的探索。所以这几年应该说是做了很多加强央行和市场沟通的尝试。然后我看到这次在防疫方面,央行也多次表态,利用各种场合和形式与市场沟通。比如每月发布金融数据后,央行会召开新闻发布会,积极回应市场关注,解读部分金融数据。至于货币政策,我觉得应该说这方面的解读交流也是近年来有所增加。当然,最根本的是,除了央行与市场的沟通之外,还需要加快我们货币政策的转型,使我们的货币政策框架更加清晰,进而使货币政策目标更加清晰,让市场更容易理解,避免许多误解,造成市场预期的无序和市场价格不必要的波动。

第一财经:毕竟我们看到建国后有时候经常提到这些金融和利率相关的问题,大家马上就预期周五收盘后会不会有什么变化。这个大部分之前已经证实了这种情况。

管涛:我觉得大基调是,中国的例会是原则问题,但在具体操作上,央行可能会有一些自己的灵活安排。

对刺激政策的过度预期导致了债券市场的明显调整

第一财经:经过5月以来的强势去杠杆化,你认为“债务牛”的现状是否不可持续?这是否会违背前面提到的债券利率下调的适度引导?

关涛:首先,我认为5月之前,债券市场牛市的主要原因是因为市场流动性太大,出现了一波债券市场,然后利率迅速下调。另一方面,我觉得这是一个很重要的方面。债券市场的调整仍然反映了市场对政策刺激的过度预期,因为我们目前的增长势头已经改变,现在主要是以消费为主。所以,在我这次大规模的政策中,大约70%的资金用于支持居民的收入,与以往不同。那么我觉得5月的这波调整也应该在一定程度上反映了大家前期预期的政策刺激太多,所以现在有一些调整。

引导资金进入债券市场的长期端,降低长期端的融资成本

那么,你说的第三点,货币市场利率上升是否会与国务院提出的指导性债券利率下调相违背。我觉得这可能是相反的。因为这是现在的货币市场利率,它的短期利率下降的比较快。比如Shibor和DR007这几年甚至是历史上的新低。Shibor一夜之间跌破1%,然后DR007跌破2%。然后我看到根据财政部的数据,地方政府债券前五个月平均期限是15.2年,然后我看了15年的国债。从2月3日到6月30日,只是从年初到1月23日,也就是说2月3日,中国人民银行转而应对疫情,然后采取货币政策反周期调整释放流动性,只比收益率低29个基点,与政策降息30个基点基本一致。但你就像短期利率、三个月期债券收益率和两年期债券收益率,所有这些都下降了50或60个基点。所以债券市场前期的牛市主要体现在短期市场资金非常充裕,但目前还不能解决我们的很多债务,债券发行是中长期债券。所以如果稍微规范一下短线炒作和杠杆,其实可以把这些资金引导到中长期端,降低中长期端的融资成本。我认为这两者并不矛盾。

第一财经:所以将短期利率下降的趋势转向长期非常重要。

管涛:是的,通过打击短期投机,这些资金将被导向中长期投资。

货币政策稳定,略有宽松。股市正处于右侧的初始阶段

第一财经:在此基础上,下半年我们的资产配置会有一些变化吗?

管涛:我认为一个更加灵活和温和的货币政策在未来一定会导致一个稳定和稍微宽松的货币政策。在这样的环境下,应该有利于提高整个市场的风险偏好,应该有利于股权资产的配置。我们的政策是,无论是财政政策还是货币政策,与其他主要经济体相比,我们仍然有空间。通过改革开放释放机构红利,进而完善我国资本市场中长期估值中心,实际上会使我国的股票市场受益。从这个意义上说,我相信我个人的观点是,我们的股市应该是右侧交易的初始阶段。我们一定是在这波全球股市中看到了我们的反弹,而中国股市的反弹相对滞后。但我们不用担心,只要经济基本面继续好转,迟早会有机会。然后,我们刚才谈到了债券。事实上,我认为债券可能意味着对于短期而言,债券的央行应该对中长期进行监管和引导。未来意味着债券市场的资产配置可能会长期延长,未来中长期可能会有债券的机会。

V型反弹还没有结束。中国经济仍有修复的空间

第一财经:有一些数据,包括很多评论,认为一个比较大的经济增长的反弹已经结束,因为疫情感染风险降低。你同意这种观点吗?

关涛:我个人认为这个观点是有争议的。3月以后,国内疫情得到控制,但海外疫情越来越严重。那么,其实我们第二季度的经济复苏肯定会弱于最初的预期。事实上,随着疫情的改善和我们防治工作的削弱,经济和社会活动的恢复将会更快。我们刚刚结束了两会,然后决定调整财政和货币政策。如何增加宏观政策尤其是财政政策的影响,会不会调整财政政策增加1万亿元的赤字,然后发行1万亿元的抗疫专项债券,然后这些刚刚实施,然后相关的投资支出就出来了,对投资和消费都有影响。包括我们的财政货币政策有多少是稳定企业支持居民就业的,这个会逐步出来。而且我们还没开,文化娱乐还是严格控制的。疫情缓和,疫情好转,防控力度调整后,该地区需求将慢慢恢复。当然不一定意味着回到疫情前的状态,但肯定会比现在的状态好,所以应该说经济是一个逐渐恢复的过程。当然,我们不排除,一方面海外疫情扩散的风险在上升,肯定会对我们造成影响,但我不认为我们可以简单的说右侧已经修完了,我觉得还没到那个阶段。

看好人民币在美元合理波动范围内的长期趋势

第一财经:现在我们也非常关注人民币对美元的持续贬值。特别是我们看到,3、4月份人民币对美元的汇率相对于1月份的贬值其实还是比较大的,那么疫情期间人民币对美元的波动是怎样的呢?

关涛:首先应该说,自从去年8月人民币汇率突破7以来,它已经成为汇率双向波动,吸收内外冲击的减震器。今年上半年,暂时看不到人民币涨跌,但整体波动比较窄,这是一个。然后再来一个,可以看到人民币汇率在波动,并没有造成预期的进一步恶化。我们看到汇率预期还是基本稳定的,不要以为人民币的快速运动就意味着对贬值的强烈预期,事实并非如此。目前,人民币汇率疲软不是反映基本面的因素,而是受消息影响,市场情绪缺失。我们看到海外疫情仍在加速,尤其是美国。他们的业务恢复和经济重启肯定会受到新障碍的阻碍,但我们的经济正在稳步复苏。还有一个基本面就是利差,因为这个美联储会无限零利率放水,所以利率很低,然后我们的货币政策还是保持强势,所以我们的本币和外币利差还是很大的。目前两年期和十年期国债收益率差在200个基点左右,相差两个百分点,也有利于吸引资本流入。所以我个人看好人民币的走势,特别是在市场恐慌消除之后,回归基本面之后,我认为美元很有可能会走弱,这也将支撑人民币汇率。


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